2020.11.22 13:16

银行行业:如何看待近期债务违约和包商二级资本债减记事件?

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本周沪深300 下跌0.59%,银行板块下跌0.63%(中信一级),跑输市场。近期债务违约事件引起了市场对于信用风险集中暴露的担心,对于当前的违约事件,我们看法如下:

    今年截止至今,债券违约规模及余额并未超过过去两年,债券违约支数也显著低于过去两年。因此总量上看,债务违约对银行体系资产质量的冲击并不会超过过去两年。

    违约特征有变:支数少但单笔规模较大、时间较为集中且国企占比提高,所以对市场产生了较大的心理影响,特别是对国企信仰产生了一定冲击。但我们认为这些存量国企爆雷是地方政府债务的历史遗留问题,是2015~2017 年地方政府债务再堆积的滞后体现,民企在过去两年暴露较多,国企则由于背后有地方政府支持,暴露时间延后。

    为什么是现在?虽然今年财政赤字规模较大,但疫情带来的收入下降使得地方政府并没有获得高于过去两年的财政腾挪空间。另外8 月至今信贷增速回落以及银行间市场流动性收紧使得债券市场流动性减少,信用债市场债务展期难度加大。

    随着社融见顶逐步回落,我们认为风险暴露依然会处在高位,但由于监管的未雨绸缪,今年银行业拨备力度大超往年(而信用债违约规模并未超过过去两年),因此我们认为事件冲击不会对行业利润产生较大负面影响。

    11 月13 日包商银行公告二级资本债全部减记,我们认为此次事件虽然在投资者预期中,但疫情期间受流动性宽松压制的信用分层将重新抬头:(1)监管前期已通过各种途径与市场沟通,全部减记基本在投资者预期内;(2)资本工具发行溢价在疫情冲击后整体有所回落,但当前银行间流动性水平已经位于较紧的位置,叠加包商二级减记的冲击,预计后续银行信用重回分化。

    投资建议:银行“让利”约束已现,进一步确认2021 年信用货币重回正常化。政策推动银行让利实体经济的边际约束在于中小银行风险,当前“让利实体”政策推进已触碰到边界,进一步确认政策回归正常化的判断,终端利率受供需驱动上行,利好负债端优势明显的大行的机会,邮储银行( 601658.SH/01658.HK ), 存款优势显著的招商银行( 600036.SH/03968.HK ) 和提前布局同业负债的兴业银行(601166.SH)或将在股份行中跑出相对优势。

    风险提示:(1)疫情持续时间超预期;(2)国际金融风险超预期。

分析师:倪军/屈俊/王先爽/万思华
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